E99.美股的盛世危言，以及退休传家组合

E99.美股的盛世危言，以及退休传家组合

面基
134分钟 ·
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评论数282

🎤本期嘉宾：

@丁昶 | 自由投资人，「小鲜传」主理人，著有《文明资本与投资》《买入银行股》

🛋丁老师坐客面基的往期节目：

银行股与收股息 ｜ 宏观范式的转变

⏯️本期简介：

聊聊从里根大循环到美股大循环、AI和美股的盛世危言、分红与回购、银行股、自由现金流和红利、传家组合，以及对中年人的建议。

  • 本期节目录制于 2025 年 2 月

⚠️风险提示：所有内容皆仅以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。

🎯时间轴：

01:16 微观理性合成了宏观谬误

  • 每个投资者站起来看行情都合理，最终却集体看不清真相

07:59 从里根大循环到川普大循环⭐️

  • 石油美元时代VS科技美元时代：从美债接盘侠到七大巨头的资本黑洞

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13:18 大循环自我增强的链条从哪个环节开始断裂？

  • 一内一外的矛盾

24:15 很多科技突破也意义重大，但资本市场并没有像本轮ai行情一样对此充分定价

26:37 本轮大循环最薄弱的环节⭐️

28:47 美国存量财富分配情况⭐️

  • 一张饼，1%分 1/3、9% 分 1/3、40% 分 1/3、底层 50% 分 2%（捡点饼渣吃）

33:39 财富对不同阶层的人的效用曲线不一样

39:15 通胀本质是几个人吃几碗饭的问题⭐️

  • 通胀其实就是饭不够吃，所以让饭涨价，一直涨到有人吃不起饭

44:31 美式分红与回购⭐️

  • 美股并不像A股一样，不会披露股东户数
  • 回购其实是对股东结构的蒸馏提纯，留下最忠实的脑残粉

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54:15 美股的盛世危言

59:02 如果美股真的崩了，我能刻舟求剑抄底吗？

1:04:08 拆解「巴菲特指标」暗藏的三重危机⭐️

  • PE虚高、资本利得膨胀、垄断加剧

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1:10:03 当算力神话遇上数据主权之争

1:37:26 中概巨头：高增长与高分红不可兼得

1:39:03 红利与自由现金流：现金流稳定性高于一切⭐️

1:44:45 大众理财的光谱⭐️

  • 建立你的风险坐标系比选个股更重要
  • 永续债与银行股的魔幻现实：同一家银行，债券2% vs. 股息5%

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1:56:39 对主题投资的理解：一个主题，一个项目，适合你，你就干⭐️

2:01:50 地产股有机会吗？哪怕是波动率的机会

2:02:45 我的退休传家组合

2:05:27 中年人给自己多留一些接口：别把投资变成唯一的情绪出口

📁本期内容相关资料：

🎬后期制作、声音设计：Dong

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也欢迎大家来🪐知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

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leaf_yao
leaf_yao
2025.3.12
1:19:43 这里的观点不认同，“数据是有限的，算力是无限的” 因此得出中国ai发展会比美国快，这个结论未免太草率了。 反例就是为什么ai学完了全部人类的知识还没有达成通用人工智能呢？ 这个现实正说明真正瓶颈不是数据，根据rich sutton在2019年的观点，长期来看制约智能的瓶颈是“利用算力的效率” 。这也是deepseek和其他新一代模型正在展现的新战场。 现在做预测还太早。
陈郅焜:讲讲大局论，心理高潮就完事了，经不起深究的
0x0001:同意，这块有些草率，导致听别的信息也打问号。。
共9条回复
第6块麦乐鸡
第6块麦乐鸡
2025.3.13
1:15:08 Excuse me? 美国人脸识别达不到金融支付的标准是因为识别不出黑人？这个是真的吗？美国日本这些地方的法律对于个人数据的收集和处理有严格要求，并且用户也非常注意个人隐私，不一定愿意接受指纹、人脸识别等涉及个人隐私被商家/银行掌握的方案(这个道理和之前的交易所拿不到个人交易数据是类似的)这个是否才是真正原因？欢迎大家探讨指正
南刀:是的，隐私保护导致无法继续，且有足够样本。人脸识别算法本身是在美国诞生的
挑食的金子:个人理解:日本问题是数字化普及一直不成功的，也就是有效数据集不多日本是发达国家主动表示拥抱AI并放松所有监管的并也有投资，瓶颈是有效数据还是缺乏和没有人才。Deepseek我理解除了效率提升，他中文思维链提升可以让我们中文语境中文思考逻辑的人更好用，这应该是用到了中文数据训练，和英文训练再翻译成中文用的感受是不一样的。老师提到非裔人脸识别错误率高我是当年看到传音手机非洲人脸识别率低的问题，美国做到什么程度不清楚
共3条回复
HD781058z
HD781058z
2025.3.13
自动驾驶这一部份太业余了，没有人是全才。嘉宾在宏观领域确实见解独到，在科技领域明显处于公众号水平。
HD919726k:业余在哪里？能否展开讲讲，想了解一下。
sam275ca:对 到了这段就知道术业有专攻了
0x2077
0x2077
2025.3.12
1:59:46 不存在选标的通用能力 是在特定时间和特定叙事下的顺势而为
老钱日日谈
:我非常喜欢这个观点
0x2077:2:10:27 建立与世界链接的通路 这个通道一定是自己喜欢的 经久不衰 历久弥新
captainmiaoo
captainmiaoo
2025.3.12
1:22:19 这段讲得太好了。大厂、英伟达、台积电的资本支出实际上在财报上都是按照长期资产入账的，然后按照10年或者15年进行折旧摊销，那这部分资本支出在当期的折旧摊销实际上不多的，对当期利润表影响小。但是，如果在未来无法在最终应用端让用户对ai进行付费，那这部分折旧摊销随着资本支出的增加，就越来越大，没产生相应的收入进行匹配，就会对未来的利润表产生负面影响了。
DDD在宝地:这一块是我一直搞不清的地方。AI 给各家大厂带来的直接收入基本可以忽略不计，但是大家几百亿几百亿的砸，把英伟达的营收砸上天。原来都是走的“资本开支”
captainmiaoo:你搞懂了？不同的资产摊销年限不一样，你自己去读一下台积电会计政策页里写的东西了吗？我在yy创造不了收入，那你不就是在yy可以创造收入吗，小朋友。
彩虹色的梦
彩虹色的梦
2025.3.12
以后长期持有：黄金、美国纳斯达克、中国银行股
老钱日日谈
:⚠️所有节目内容不构成任何参考或建议
夏天summer_inJe:没错，都是我们自己的思考💡
_半支烟
_半支烟
2025.3.12
25:36 然后 5g 现在卖不动要靠给 4g 降速😂
大家的小跟班
大家的小跟班
2025.3.13
1:32:33 听不下去了😄
SSGates:1:32:50 同一时刻听不下去了
菠萝pineapple:绷不住了
某戴同学
某戴同学
2025.3.12
经济崩溃论的风，终于吹到了大洋彼岸
一蓑烟雨竹杖芒鞋:半年前：美国经济在软着陆和硬着陆之间选择了不着陆vs东大正经历失去的30年……2025:东升西降……
M_aKFK:个人认为中国在这一次地产危机的应对，比美国2008年好
共4条回复
八短调
八短调
2025.3.12
AI那段不太对，导致我不是很相信别的部分了
马靖洋:确实，同样听到AI这一段就不想听了，感觉就是门外汉在异想天开
orangleliu:是的 听到这直接结束
共11条回复
AthenaD
AthenaD
2025.3.13
1:18:56 嘉宾关于AI部分的内容讲得事实性错误太多了。
例如，此处说deepseek占据优势的原因是训练了大量中国数据，印证了嘉宾的“数据决定论”。如果事实真是如此，那就说明deepseek没有技术上的创新，而只是通过堆砌数据就获得了举世瞩目的成果。既然如此，嘉宾该怎么解释deepseek极致的低成本，又怎么解释不是数据量更多的互联网公司能做出最受华尔街关注的好的大模型？
事实是，deepseek的成就主要就是来自于他们技术架构的核心突破，所以可以使用较小的参数达到更好的效果。deepseek v3的技术文档里归纳的创新点是MLA, DeepSeekMoE和无辅助损失负载均衡策略。
另外梁文锋根本没有支持数据决定论的言论，而是认为在有限的资源里提升模型能力最重要。他在暗涌专访里原话：“我们目的地是 AGI，这意味着我们需要研究新的模型结构，在有限资源下，实现更强的模型能力。这是 scale up 到更大模型所需要做的基础研究之一。”
《人类简史》作者2024年出版的《智人之上》也有反驳“天真的信息观”的完整论述。
leaf_yao:在hallucination这块，LLM已经赶不上人类了。 过于草率的对技术发展做判断，反而是制约技术发展的根本原因。
AthenaD:哈哈哈肯定是的，而且嘉宾也太自信了，讲他懂的和不懂的都斩钉截铁。对于AI的发展，科技引路人都有很大的分歧，外行倒是不摆事实直接大谈自己的逻辑
心在杭州
心在杭州
2025.3.12
我买我的恒生科技，丁老师买丁老师的银行股。让我们一起，组成做多中国的统一战线！不为彼岸，但向此行。
勇敢而快乐:恒科要波段的，银行股只要一直持有分红复利
Ass嘟嘟
Ass嘟嘟
2025.3.12
「✅合成谬误」
微观理性合成了宏观谬误。每个投资者站起来看行情都合理，最终却集体看不清真相。
谬误/悖论：微观道理在宏观上不成立，或宏观道理在微观上不成立。
节俭悖论：每个人的节俭都希望通过储蓄增加收入，但当所有人都通过储蓄增加收入时，经济体反而没有收入。
微观上每个人的决策都是理性了，反而导致宏观结果不理性。所有人都在做短期交易时，你的长期利益反而受到损失。
为了短期排名，即使这个股票不想买，也不敢不买。或者已经认为很便宜了，但因短期没有催化剂，所以不买。长期和短期产生背离时，短期理性会影响长期理性。
不仅市场永远是对的，而且市场的短期理性往往导致长期不理性。
每一步的理性，会导致长期的不理性，市场定价出现失误，你的机会。
从“对”中产生“错”，从“错”中产生“对”。

「⭐️美国大循环」
1）石油美元
石油流入：石油美元 → 美债 → 压低美国国债收益率 → 大量财赤字&进口他国商品 → 美元升值 → 经济畅通。
08年后，积极的财政、货币政策：美股上涨 → 外资流入 → 美元变强 → 压制国内通胀水平 → 更高赤字 → 更高GDP → 推高美国企业业绩 → 推高美国股票市场。
每一个环节都是正确的，最后形成闭环。当你知道后面有人买的时候，抢先买入一定是正确的。而当每一个人都这样想时，牛市思维就来了。
破裂：广场协议。
2）跨市场、跨国家
每一个市场环节仅凭你内部的理性，无法轻易辨别，除非用更大的框架套住。
如只看标普500的PE较高。
美国大循环视角：经济EPS、美国国债包含泡沫。国债泡沫中包含美元泡沫，美元购买力虚高。
⭐️3）薄弱环节
内部：贫富差距。
外部：科技/产业竞争。
金融市场的得，就是实业的失。美元的币值、美国国内的消费强，但美国的企业在丧失竞争力，也会传导到国内的贫富差距问题。
估值最重要的单一因素是竞争格局。打破美国科技垄断的想象，可以极大的影响它的估值。
中国跟美国的AI从一开始就没有真正的断代式代差。中国的科技进步无法压制。只不过需要一个契机，反映到股票中。
一个连涨了十几年的东西，如果调整下来肯定是不一般的。
4）清算时刻
标普500，阶段性大跌。

「⭐️美国存量财富分配情况」
美国的资产价格（股市）需要大幅调整，50%以上底层美国人民的生活才能改善。
美国数据：1%分 1/3、9% 分 1/3、40% 分 1/3、底层 50% 分 2%（捡点饼渣吃）。
如果美国大循环破解，美元币值回归，美国人民的就业重新获得了竞争力，贫富差距、教育、产业空心化才有改善的可能性。
现在把整个金融市场吊起来，导致其他部分没法在正常的市场环境下产生相应的竞争力。与此同时，另外一只手（美股创新高），又是美国社会非常巨大的积分牌。

「✅财富效用曲线」
对不同阶层的人的效用曲线不一样。
不同阶层的人收入增加，导致消费函数的边际变化不一样。穷人发钱后，更愿意消费。
1）美国大循环，有崩溃的迹象；相信市场机制的调节能力。
走向更光明的未来，恰恰需要美国大循环的崩溃。
2）财政赤字
节俭悖论：当经济衰退的时候，发钱让人们去干活，如果找不到活干，我就先请一批人。（促进消费）

「⭐️通胀」
本质是几个人吃几碗饭的问题。
饭不够吃，所以让饭涨价，一直涨到有人吃不起饭，重新回到8个人吃8碗饭。用的一切的手段，是调节哪2个人不吃饭。总归得有2个人不吃饭，因为供给上不来。
通过需求侧调节经济，达到一定效果，但不能解决根本问题。

「⭐️美式分红与回购」
回购：对股东结构的蒸馏提纯。美股的回购是不断的定向消灭相对最不看好的股东。蛋糕不会扩大，只是改变了蛋糕的切法。
分红：阳光普照。
回购的向上卷曲的力量远远大于分红，是更强烈的收缩性。
港股：很注重国企/民企身份（另类指标）。
A股：股东户数。（全世界只有中国披露）前提总股本不变，此时股东户数越少、单个股东越大。
美股股本量会变，不断回购的过程中，股东户数减少、股本减少，单位股东的规模未必是增加的。

「✅美股」
1）盛世危言
如果美国大循环继续，美股上涨、美元币值上升对底层人民的好处相当有限，甚至对美国顶层的利益也很有限。
如果美元币值下降，能否转化到就业，只是打开了一个就业的大门。
相信市场调整的规律，失衡的东西最后要回归均衡，只不过时间范畴问题。
2）崩盘
畅销书 - 建议：好好工作把储蓄率做高；长期无脑，不要害怕波动、清算时刻，你的害怕都是妄念，不要害怕跑输。
这一轮美国例外论能持续多久我不知道，但它的结局是什么我很知道。
时间、空间尺度：美股很可能是做头肩顶（技术分析）。
Ass嘟嘟:「⭐️巴菲特指标」
= 股市的总市值 ÷ GDP。
衡量一个经济体的资产证券化程度。数值上升，说明泡沫化风险在积聚。
拆分的三个指标都在接近历史新高。
三重危机：PE虚高、资本利得膨胀、垄断加剧
1）制度
GDP中资本利得的份额。
= 全社会的资本利得 ÷ GDP
2）垄断指标
上市公司在社会总资本中的份额。
= 上市公司总利润 ÷ 全社会的资本利得
3）情绪
市盈率估值水平。
= 总市值 ÷ 上市公司总利润

「✅当算力神话遇上数据主权之争」
AI：基于神经网络算法，又产生一定使用价值。
1）新主题
为了不污染训练数据，剔除股市反应后的所有数据。先找之前的数据，看完再看之后的。
2）AI发展要素：算法、算力、数据
数据的重要性，远远碾压于算法和算力。
中国有一个特别大而且文化相近的数据集，所有的训练效果特别好。比如智能驾驶 - 车云路一体化、人脸识别支付。deepseep的优势是训练了大量的中国数据。
美股倾向于弱化数据、算法，因为只有讲算力的故事，才有相应标的可以炒，肥水不流外人田。
现在投AI的状态跟99年投互联网一模一样，看到的财务数据是由现在的产业链分割状况恰好导致的。你要知道你现在赌的有多大。
科技没有边界，不断突破，很难达到稳定盈利。没有某种外力帮助形成垄断的话，科技的竞争格局是最差的竞争格局。
中概巨头：高增长与高分红不可兼得。

「⭐️现金流投资」
红利与自由现金流：现金流稳定性高于一切
最危险的时候，就是当你换赛道的时候。
现金流投资，最重要的是稳定性。即20年前后，你所设想的行业/公司在不在？盈利情况如何？
做投资时，把另外一些指标纳入自由现金流的选择中，反而产生负面效果。
红利的前置是自由现金流，自由现金流的前置商业模式。优先买自由现金流。自由现金流比红利更接近于投资的本质。

「⭐️大众理财的光谱」
国债（利率债）→ 信用债（垃圾债）→ 永续债（为股东吸收风险提供保护）、优先股（股票中最接近债券）→ 普通股 → 价值股（分红） → 成长股（未来的价值股）→ 重组股。
不知道如何定价时，看看它的左右是如何估值的。
思路打开：如果一个股票的分红比债券高好多，而波动并不比债券高太多，可以把债券的钱拿过来买股票。
由于股票市场的人，思路太偏向于成长，以至于对价值股有一个系统性的低估。
四大行既有永续债又有正股，同一家银行，同一个基本面，永续债2% vs 股息5%（有福不同享），有难要同当，是巨大的背离。

「⭐️主题投资」
业绩好，只能说明他适合当年的市场，有严格的时间和空间限制。
过往业绩不代表未来。不存在一个抽象的可以超越时间和空间的能力。
任何能力都是具体一件事的能力。
一个主题，一个项目，适合你，你就干。
地产股：不存在特别大的系统性机会。A股市场的交易者要么完全不相信国有和民营的区别，要么定价完全反了，甚至给民营企业以更高的定价。

「✅退休传家组合」
三者之间相对不最高的，银行。
每年机械的再平衡。
1）中国银行股
向党靠拢
2）纳指100
美国国运所系，更相信美国的头部化，正在逐步褪去科创成分。
美国的股市是美国经济的主心骨，美国的创业公司/美国的头部公司又是美国股市的主心骨。
3）黄金

「✅建议」
给自己多留感受快乐的接口。好好经营自己的人生，主动的、积极的、有意识的保持自己接受欢乐的接口。比如学一门爱好、老物件。
以前需求没问题，更关注供给端；将来需求也会成问题，要有意识地经营自己的需求。
Ass嘟嘟:搞懂了宏观、微观的差异如何导致的，以及通胀，所有手段都是调节哪2个人不吃饭。
之火无烟
之火无烟
2025.3.12
丁昶老师返场啦，凌鹏老师还会远吗🌹
邦德灵灵柒:凌鹏加一
夕阳微暖
夕阳微暖
2025.3.13
1:20:20 这里嘉宾讲的几个要素里面，优先级最高是数据，而这里的数据指的是质量，而不是数量，其次是算法，最后才是算力。这里好像没啥问题吧，为什么都在说有问题😂
冷凝福来:因为动摇他们信仰了
浪里冲:这段嘉宾的论据有事实性错误
共3条回复
wukun
wukun
2025.3.14
25:47 作为一个互联网技术人 建议嘉宾多讲讲自己理解透彻的东西， AI别轻易评论，有点大跌眼镜
看谁活得久
看谁活得久
2025.3.13
2:10:53 上月刚满35，不知是激素水平下降超过了某个阈值，还是过去几年太多事情对情绪 认知 世界观的冲击，最近有一点点生活意义感缺失的感觉，听到这里获益匪浅！
第6块麦乐鸡
第6块麦乐鸡
2025.3.13
2:06:06 敬佩嘉宾33岁有勇气退休当奶爸、写作、做投资、这12年没有躺平而是持续努力学习和奋斗的人，只不过是以自己的方式去生活，而不是以社会主流认可的方式去生活，这是需要不小的勇气：也许嘉宾的原生家庭经济条件不错、也许是很年轻就赚到了人生的第一桶金，但是无论如何，我更加相信财富不会改变一个人，只会让他变得更像原来的自己。
独步91
独步91
2025.3.12
1:54:19 有稳定自由现金流的上市公司不分红怎么办？
我一直有个疑问，买了股票，靠股票上涨卖了赚钱，这不就是股民之间的零和博弈，还要扣除手续费。如果靠公司盈利后分红赚钱，那控股股东有什么动机一定会盈利后分红？许多公司盈利后没啥投资机会宁愿自己炒股、买定期存款、买房、买与自身不相关超高溢价小公司（业绩承诺后就变脸的）…
我要是控股股东和管理层，直接给自己和关系户发高工资，盈利转移到自己控制的全资非上市公司，给政府缴税和解决就业等问题，搞好政府和机构关系比利润分红给散户股民有用多了。如果公司不靠股票再融资和套现，1元一股和1万一股对控股股东和管理层有什么影响？等需要股票融资套现时，发些利好消息和分红点小钱，然后十倍从股市把钱拿回来，比借钱和发债轻松多了。
股市的处罚制度在考验每一个上市公司管理层的人心。没有集体诉讼索赔和惩罚性赔款和罚款，市值管理，题材抄作、盈利转移会一直存在。如果业绩造假就会面临集体诉讼索赔和惩罚性赔款，而不是顶格罚款几十万后罚酒三杯，实证举报者能高额百分比奖励不封顶…
KerryStone:你说的这些，丁昶老师的第二本书给了答案：买入银行股😂
Ted26
Ted26
2025.3.13
1:22:56 这里说的太对了，只是资本支出的企业在赚钱，终端还没有行成可靠的盈利模式是这场泡沫的核心问题。相比之下说丁老师不是那么懂ai技术显得无足轻重了。
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