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3时隔一个月，再次邀请到 lijia 来聊聊以太坊。在价格以外，以太坊是否有其他值得注意的投资信息。
【活动信息】
分享主题：
时间：19:00（UTC+8）2024年3月21日
特邀嘉宾：
Lijia 推特 @davidhornhouse
常驻嘉宾：
Odyssey推特@OdysseysEth
Zhen Dong 推特@zhendong2020
Peicai Li 推特@pcfli
【特别说明】
在讨论中提到的任何项目，均不构成投资建议 ，加密市场是一个风险很大的市场，请大家谨慎对待。
【音频时间戳】
02:34 分享对资产配置的见解并引出今天的讨论主题
08:08 配置资产的核心原则是什么
11:23 当市值和自信度都降低时该如何调整配置
13:13 为什么认为ETH的自信度变化更大
22:46 川主对ETH的积极态度错了吗
27:11 BTC与ETH的竞争与合作关系及其对ETH生态的影响
34:24 与海波对ETH看法的不同点在哪里
39:14 ETH的价值临界点与未来展望
45:51 ETH“Monetary Premium”叙事被证伪了吗
50:32 大猩猩基本面发生变化时该换仓吗
57:49 消除锚定效应的办法有哪些
01:02:14 ETH是否跨越了鸿沟
01:10:22 ETH上是否还会诞生出其他新的应用
01:15:54 听完Lijia分享之后是否对ETH有些新想法
01:23 50 公链叙事会不会对ETH本身造成冲击
【要点精选】
- Odyssey 推特 @OdysseysEth
配置比例不是随意拍脑袋决定的。
王川提到：如果没有更好的想法，那默认按照市值比例配置，因为这表明自己并不会比市场更聪明或更有优势。
如果比特币和以太坊的配置比例没有完全按照市值来分配，实际以太坊的比例更高。一方面我认为以太坊被低估了，但也有可能判断错误了。这种情况下我自认为比市场更聪明，但实际上可能并没有达到。
另一方面如果按照市值配置背后的逻辑可以参考大猩猩的投资方法，当多个资产没有形成垄断地位时，最终一定会冒出一个赢家并吞并其他资产的市场份额。
在这种思路下假设比特币和以太坊某一个会在价值存储领域中胜出，因此同时配置这两者是合理的。即使一个缩水，本质上价值转移到另一个。
Q、配置资产的核心原则是什么呢？
- Lijia @davidhornhouse
简单来说按照 conviction 判断，自己对资产判断的自信度，不过仍然是个偏定性的标准。还会基于对这些资产的估值模型分析可能的上限，同时自己也会为其分配一定的概率。
当资产相关性接近于市场普遍大跌情况，可能预示着某种程度上的泡沫破裂。背后的假设是大多数资产可能再也无法回到之前高点，当然并不意味着所有资产都会如此。除了跌幅较大的资产，还有一些在上涨时看似表现不错标的，但在未来可能再也无法突破之前的高点，实际反映了市场运作的一种规律。
所以当市场大幅下跌时一定要consolidate，原则是比如两个资产都跌了50%，或者一个跌50%另一个跌60%，此时应该将资金集中到conviction最高的资产上，也就是说把conviction较低的资产转换到conviction较高的资产中去。
Q、为什么认为ETH的自信度变化更大呢？
- Lijia @davidhornhouse
以太坊在2024年的增长虽然相对有所减缓，但绝对数量依然是最高的，而Solana的增长速度则是最快的。
比较特别的点是这个周期中以太坊约有一半的新代码是基于Base生态开发，这个现象告诉我们渠道的重要性，Base之所以能够获得如此多的关注和用户，背后依赖的是Coinbase，掌握了大量用户的渠道资源。
用大猩猩模型分析以太坊完全可行。如果关注目前的动态，提到的龙卷风暴主要强调的是外部生态与自己生态的接入过程。
大猩猩投资模型并没有告诉我们如何估值，核心理论主要强调这些具备大猩猩特性的公司，长期来看人们往往会低估它们未来的估值或市值，但最后未来的估值和市值究竟会如何，需要我们自己完善和推导。
以太坊估值中占比最大的一部分被称为“货币溢价”（Monetary Premium），也可以理解为储值溢价。这种溢价如何产生的？一部分来源于共识，大家普遍认为以太坊是具有储值功能的工具；另一部分是网络使用需求，当使用以太坊网络时需要支付以太坊作为Gas费用，但在当前周期中这两部分溢价都受到了较大的冲击。
比特币从货币溢价的角度抢占了很大的市场份额，作为价值储存的增量部分几乎全被比特币占据，这点可以通过ETF流量以及常见的观点来验证，包括比特币如今已经被纳入美国的战略储备。此外，ETF的流量也是以太坊的十几倍接近20倍，可见比特币不仅吸收了增量的流量，还吸收了存量的流量。
在金融领域拥有大量金融资产的主体或平台，估值往往依赖于这些资产的规模。从收入角度，这些平台主要通过资产交易、转账以及衍生服务等方式获取费用。然而，这些费用相较于资产的整体规模而言是微不足道的，因此平台的估值通常也远低于其资产体量。
Q、从生态系统的竞争跟合作角度来看，资金的溢出是否会影响到对ETH的判断？
- Lijia 推特 @davidhornhouse
ETH价值储存这一块很难与比特币竞争，如果是其他服务或衍生服务其价值捕获仍然是个很大的问题。过去价值捕获之所以没有问题，是因为它具备很强的货币溢价属性。举个例子，如果现在 Base 最终发币了，那它会不会在这个维度上与以太坊竞争，除非真的出现了一种全新模式或创新，能够达到之前完全超出大家想象的程度。
上一个周期最看重的是它的compossibility，当时大家讲的未来愿景，个人数据变成资产，这些资产可用于 DeFi 或者 NFT能质押也能打游戏，这种compossibility让我们对 DeFi 充满期待。但四年过去了这方面的发展似乎并没有太大进展，在看看领导层的举措和进展觉得信心不足。
Q、你是否认为海波在对待以太坊价值评估上存在错误或盲区，与自己的看法有所不同？
- Lijia 推特 @davidhornhouse
海波最近主要谈论的是稳定币，重点提到偏向 RWA 的模式。他的观点是如果将所有交易都迁移到以太坊链上，由于以太坊是目前最严肃且去中心化程度最高的区块链，大概率会优先选择以太坊，而不会选择Solana类似的链。
如何理解真正价值？如果compossibility概念真的能够实现，以太坊的当前估值一定是被低估的。怎么挑战BTC的Monetary Premium？如果它已经RWA了，那 BTC 上以太坊链难度应该也不大。但如果这个概念无法迅速落地或者在实现中，以太坊的价格出现了一定幅度的上涨，从交易或持仓筹码结构的角度，很多人可能会选择在这个时候将手中的以太坊现货卖出。
Q、对于以太坊作为资产的看法改变，需要看到哪些临界点？
- Lijia @davidhornhouse
第一点是跨越鸿沟的临界点指金融应用本身带有一定的投机属性，可能不是真实的应用，还具有一定的反身性，不像科技产品一样网络效应会越来越强。
第二点是估值方面的问题尚未被充分覆盖，究竟应该值多少钱以及能够捕获怎样的价值。当然，这并不是要用PE模型评估。以太坊的EIP-1599机制通过Gas费用来销毁，其实都不太靠谱。因为网络越活跃，Gas费越高，销毁数量也随之增加，从而导致成本上升，但成本上升可能会反过来抑制用户的实际使用度。
要改变对以太坊的看法，看到哪些临界点呢？首先要沿着 RWA这条路径前进，其资产在链上的velocity 明显高于现有系统，但具体增长几倍暂时无法确定。如果能达到这样的程度，可能会带来新的范式转移，因为有些维度在传统金融中无法做到。
现在也不能完全不买ETH，目前杠杆率和OI已经下降了接近一半，回到了之前的水平，并不是现在是个绝佳的抄底时机，但当前的价格可能接近相对公允的价值。当然如果未来出现更多现货卖盘，导致合约进一步萎缩，同时价格距离之前的高点越来越远。在这种情况下，相较于比特币甚至特斯拉，可能会呈现出更好的交易机会，目前还未看到。
Q、ETH“Monetary Premium”叙事被证伪是ETH相较于BTC价格下跌的证据吗？
- Lijia 推特 @davidhornhouse
很大的一个原因是上个周期很多人并没有真正认为比特币BTC是唯一价值储存，但在Crypto native 中大家更倾向认为以太坊是更强的价值储存工具、社区凝聚力更强、叙事性也更有吸引力。要超越比特币，可以做到比特币能做的事情，因此很多人怀着这样的预期从上一轮熊市过度到这轮周期。
当这轮牛市启动，尤其是 ETF 通过之后，大家发现推动价格上涨的资金主要来自 ETF 吸引来的传统金融资本，这些新进场的资金对这个故事并不买账。
当使用这个网络持有的这部分货币或token带来的溢价被蚕食了，因为本轮投机热潮并未集中在以太坊上。更夸张的是这些如果在 L2 上操作时，几乎不需要支付 gas 费用，无形中再次削弱了以太坊的货币溢价，此外大部分 L2 的排序器（Sequencer）收益被 L2 项目方出售，这几重打击共同压低了以太坊Monetary Premium趋势。
Q、大猩猩基本面发生变化时该换仓吗？
- Lijia 推特 @davidhornhouse
首先一定要对情况进行判断，当然很多时候可能会伴随着猜测和假设，至少自己肯定是有个明确的判断，究竟是基本面的变化，还是因为价格波动引发了情绪或信息上的偏差，误以为基本面发生了变化。如果已经决定了基本面的变化并且需要进行调仓，引用Stanley Druckenmiller的逻辑就是入场的决策可以基于技术指标，但并不仅仅是简单的图表分析，而是更综合的评估和分析持仓筹码、流动性、季节性因素，甚至结合一些量化信号和动量指标等，通过这些因素来综合判断入场时机。
Q、ETH上是否还会诞生出其他新的应用呢？
- Lijia @davidhornhouse
有可能，只是这种现象发生时我们可能要更保守一点，因为其金融投机性质的应用，往往会陷入一种boom-bust，突然间会很猛。这些技术衍生出的新事物，当时确实令人兴奋不已，但后来会发现它们也只是伴随着投机周期的产物，根本就不是实际的应用。首先需要默认它是一种相对周期性较强的事物，再持续地进行验证，看看它是否能够证明自己不是换了外衣的庞氏骗局。
它的优势在于这种周期性特征使得即使错过了最初的入场机会，后续的周期波动仍然可能在低位提供买入的机会。
Q、听完Lijia的分享之后是否对ETH有些新想法，会从哪些角度重新看待ETH的估值呢？
- Peicai Li 推特 @pcfli
ETH 在整个生态系统中不仅扮演了 Gas的角色，同时也是 TVL 的重要来源。这意味着当生态系统非常活跃时，ETH 自然而然会被用作一种货币。从宏观角度来看很难超越比特币，这主要是因为作为一种独立的价值存储工具，它的协议缺乏稳定性、解释起来相对复杂。而且与比特币相比它在价值存储上的叙事力度也不够强，这些因素都对它的发展形成了一定的限制。
以太坊作为一个开放平台，从第一性原理的角度，无论是在开放性还是可组合性，都具备独特的优势，未来也可能会涌现出一些全新的创新应用场景，而在那个时候以太坊的货币溢价功能可能会部分得到恢复，所以以太坊它目前仍处于相对早期阶段，还未真正跨越鸿沟，可能还属于类似保龄球赛道的阶段。
【关于E2M Research】
From the Earth to the Moon
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